從歷史看，上一輪氟化工行業景氣周期主要源于第二代制冷劑淘汰，目前行業所處狀態類似于第一代制冷劑R12等淘汰之后2006-2008年的低迷期。未來若全球就削減氫氟碳化物的達成共識，發達國家將率先削減相關產能，屆時制冷劑短期可能出現明顯的產能缺口，并有望推動相關產品價格大幅上漲，利好國內氟化工企業盈利及股價，帶來新一輪氟化工牛市。

　　目前，世界各國正在高度重視應對氣候變化，加強環境保護，我國生態文明建設和綠色低碳可持續發展也在大力推進。隨著碳減排正在成為國際共識并執行，氟化工行業中長期前景向好。

　　據grandviewresearch在2015年8月發布的報告預測，到2024年，全球氟化工市場規模將達300億美元。特別是含氟聚合物由于其耐化學性、電氣絕緣、耐高溫、機械強度等特點，在電子、汽車和建筑行業的應用越來越廣泛，2022年全球氟聚合物市場規模將超100億美元。其中，聚偏氟乙烯（PVDF）比較有代表性。國內現有PVDF產能約43100噸，目前擬在建產能約94500噸，國內銷售及外貿出口同比數量均有所增加。涂料級是當前用量最大的部分，太陽能背板膜和鋰電池粘結劑兩類用途是PVDF樹脂需求增長最快的應用領域，水處理膜用PVDF樹脂未來也存在增長潛力。與國外相比，國內PVDF市場尚有巨大的增長空間，未來氟化工及含氟聚合物市場規模增長可期

　　三愛富：非公開發行獲上海國資委批復，HFO-1234yf前景值得期待

　　事件：

　　公司近日收到上海市國資委下發的《關于上海三愛富新材料股份有限公司非公開發行股票有關問題的批復》，本次非公開發行尚需股東大會通過，并需獲得中國證監會等有關部門的核準后方可實施。公司同時公告調整非公開發行股票發行底價和數量，非公開發行股票發行底價由12.24元/股調整為12.18元/股；非公開發行股票的數量上限調整為12，315萬股。點評：

　　擬募集不超過15億元加碼氟化工，華誼集團仍為控股股東。此次發行調整主要是基于13年權益分派實施后進行的調整，公司擬募集資金不超過15億元主要用于加碼氟化工業務及少部分用于補充流動資金，改善資產負債率水平。按照此前預案計劃，華誼集團計劃以現金認購不低于總量的32.02%，發行若成功后仍將為公司控股股東。公司所背靠的華誼集團是國內規模龐大的化學品制造商，產品覆蓋甲醇、聚氯乙烯、燒堿、醋酸、載重子午胎、丙烯酸及酯、氟產品和化工涂料等，業務覆蓋從化工技術研發、工程設計到施工建設一體化領域，具有較強綜合性能力。
產品品級提升，將增強公司市場競爭力。根據此前募集資金規劃，約5.9億元用于年產3500噸氟橡膠和3500噸聚全氟乙丙烯項目，主要是在公司原有產品基礎上增加其中高端品級和檔次以提高規模效應和市場競爭力；另外 5.8億元用于年產1萬噸六氟丙烯，15萬噸副產鹽酸，100噸四氟乙烷亞硫酸鉀，以及200噸醋酸丁酯產品技術改造項目。六氟丙烯主要用于生產F-46、F-26、F-246， HFC-227ea和HFO-1234yf等產品。此次募投的萬噸六氟丙烯產能主要用于解決中昊公司HFO-1234yf二期裝置投產后所需原料市場供應缺口問題，保證原料供應穩定性。

　　HFO-1234yf未來發展前景值得期待。HFO-1234yf是新型制冷劑，具優異環境參數，歐洲、美國市場市場分別由杜邦和霍尼韋爾占據主導地位。隨著歐盟對于新型制冷劑的最終認可等因素作用下，我們預計未來市場將朝更新換代方向轉型，利于HFO-1234yf的市場推廣。公司通過合作掌握該項產品技術，未來該產品市場發展前景值得期待。

　　首次給予“審慎推薦”投資評級。公司所處的行業整體產能仍供過于求，加之行業步入淡季，預計市場回暖復蘇仍需時間。公司擬通過非公開發行加碼氟化工高端產品業務預計未來將增強公司在該領域的規模效應和市場競爭力，其中新型制冷劑HFO-1234yf未來的市場前景值得期待。考慮到定增攤薄影響，我們預測公司2014-2016年EPS為0.13，0.19和0.28元，對應動態PE分別為95、66和45倍，我們首次給予公司 “審慎推薦”投資評級。                                                                                    風險提示： 1.行業政策風險； 2.行業景氣度下降風險；3.原材價格劇烈波動風險。

　　泰禾集團2015年半年報點評：穩步增長、多線布局

　　核心觀點：

　　8月12日公司發布半年報：上半年實現營業收入41.66億元，同比增84.85%，實現歸屬于母公司凈利潤5.66億元，同比增33.48%，實現EPS0.56元，同比增長33.3%。毛利率34.67%，同比下降了14個百分點，凈利率13.1%，同比下降了4.8個百分點。營業收入大幅提高，主要是結轉規模有所增加；毛利率和凈利率回落主要是低毛利項目結轉的比例明顯增加。

　　銷售額增速趨緩，但仍創同期新高：公司上半年完成銷售額112億元，同比增長11%，銷售額增速雖有所下降，但銷售額創同期新高。受益于深耕福建和一線城市的戰略布局，以及有競爭力的產品，公司各地銷售成績斐然；另一方面公司存貨投放速度領先行業，從拿地到開盤的周期在7~8個月左右，能及時響應市場。

　　負債結構改善空間大：上半年公司凈負債率為516%，較今年一季度增長17.6%，同比增長7.7%，明顯高于行業平均水平；公司持有現金51.24億元，遠小于短期負債和一年內到期負債規模，公司面臨一定的現金流壓力。目前公司計劃通過發行債券和定增募集資金90億元，可在一定程度上緩解融資成本過高的問題，并優化負債結構。

　　“兩翼”戰略逐步落地：金融方面，上半年公司與控股股東泰禾投資共出資10億元設立了泰禾金控，并參與發起設立海峽人壽，積極尋找銀行、保險、融資租賃、資產管理以及互聯網金融等領域的投資機會，金融投資領域會有可能成為公司新業績增長點，協同效應也為房地產主業拓寬融資渠道。投資方面，下屬子公司上海紅御投資向吉屋網絡技術進行投資，布局房產O2O平臺。

　　拿地規模顯著收縮：上半年公司無新增項目，7月份以來僅新增開發項目2個，按權益計算的占地面積約10.62萬平方米，對應規劃建面17.51萬平方米，拿地金額1.45億；而13、14年公司拿地金額分別接近200億和150億。

　　維持推薦評級：預計公司15-17年EPS分別為1.32、1.76和2.46元，維持推薦評級。

　　風險提示：公司銷售不達預期、新業務協同效應不明顯。

　　億利能源半年度財報點評：業績即將進入爆發期，清潔能源運營市場空間巨大

　　剝離醫藥資產導致收入規模下降，化工業務盈利回升。公司2014年上半年開始由傳統煤化工轉型清潔能源，剝離了醫藥流通資產，實現投資收益4億元，是中報收入與歸屬于上市公司股東的凈利潤均明顯下滑的主要原因。上半年盡管主要化工品PVC、電石、燒堿價格受宏觀經濟影響，分別同比下滑10%、14%、7%，但原料煤炭價格下滑幅度為20%，同時公司通過工藝與管理上的提高，實現降本增效，節約成本2362萬元，使化工業務整體毛利率提高至12.73%，同比提升4.65個百分點。

　　微煤霧化項目快速布局，帶動公司業績即將進入爆發期。公司通過微煤霧化項目快速切入清潔能源行業，自14年中期以來，已先后與山東、河北、江蘇、天津、吉林、江西等地區簽訂了集中供熱（汽）投資協議或投資框架協議，相關項目目前已運行3個、開工在建7個、簽約待開工6個、儲備70個。煤炭高效清潔利用是未來國家能源戰略的重中之重，國家引發的《煤炭清潔高效利用行動計劃（2015-2020年）》中明確指出，到2020年，淘汰落后燃煤鍋爐60萬蒸噸，高效鍋爐占比由目前不到5%提升至50%以上。據此我們測算微煤霧化下游市場規模高達萬億。在政策支持、環保倒逼與示范宣傳的三因素共振下，公司將充分發揮金融平臺、產業鏈、技術及業績優勢，在此進程中受益最大。結合項目建設期一般為6-8個月，預計微煤霧化項目15-17年貢獻利潤分別為2億、6億、15億，帶動公司業績爆發式增長。

　　定增擬投資微煤霧化與光熱項目，清潔能源巨頭雛形漸顯。公司自6月1日起停牌，啟動非公開發行股份事項，部分募集資金擬用于投資微煤霧化熱力項目和收購光熱項目。微煤霧化項目涉及河北、山東等多個省市，已取得絕大部分項目所需環評和發改委批復，如定增進展順利，則公司將快速占領燃煤鍋爐優質項目與市場，卡位優勢明顯，微煤霧化項目下半年貢獻利潤將大幅增加。光熱項目符合國家能源發展戰略，彌補了光伏發電與風力發電缺乏穩定性的劣勢，發展空間巨大；市場預測光熱“十三五”規劃將達到10-15GW，總投資4500億。公司此次通過定增投資的兩大市場未來五年投資規模超萬億元，彰顯出公司意圖打造清潔能源巨頭的決心。

　　結論：公司通過轉型聚焦清潔能源業務，受益國家煤炭高效清潔利用戰略。微煤霧化項目快速布局，將帶動業績進入爆發式增長期。擬通過非公開發行股份投資微煤霧化與光熱項目，兩大市場未來五年投資規模超萬億元，顯示公司打造未來清潔能源巨頭的決心。我們下調了公司的化工品價格、化工貿易與醫藥收入預測，預計公司2015-2017年EPS分別為0.17、0.40、0.90元，分別對應PE為85、36、16倍，維持“強烈推薦”評級。

　　風險提示：微煤霧化項目建設與運營進展低于預期的風險

　　多氟多：業績復蘇，全面打通新能源汽車產業鏈

　　報告摘要：

　　公司業績復蘇，有望逐季遞增：公司2015年上半年實現營業收入9.85億元，同比增長11.48%；歸屬于上市公司股東凈利潤951.05萬元，去年同期虧損1010.37萬元；基本每股收益0.04元，符合我們的預期。另外公司預計前三季度凈利潤為1800-2200萬元。

　　鋁用氟化鹽行業整體仍不樂觀：上半年公司冰晶石、氟化鋁完成產銷任務，國內龍頭地位不變，但目前宏觀經濟壓力較大，國內電解鋁行業經營困難，鋁用氟化鹽產能過剩嚴重，公司該業務仍將承壓。

　　轉型升級成效顯著，公司全面打通新能源汽車產業鏈：新能源汽車及鋰電池產業鏈是公司轉型核心，目前從鋰電材料到整車已全面打通。公司動力電池產能已達1億AH，在鞏固新大洋、時空、少林等老客戶的同時，開拓了一些新能源汽車客戶，目前產品供不應求， 公司擬年底達到3億AH 產能。同時公司研發了BMS 系統、汽車電機系統、控制器系統，具備電機、電控、電池的“三電”生產能力。公司通過并購紅星汽車制造有限公司，進軍新能源汽車整車制造行業，計劃2015年產量不低于1千輛，2016年產量1.4萬輛。

　　鋰電材料全面覆蓋：公司基本覆蓋鋰電材料各個環節，包括螢石、電子級氫氟酸、氟化鋰、六氟磷酸鋰、電解液、隔膜、正極材料等， 具備較強的產業鏈優勢。公司是全球最大的晶體六氟磷酸鋰廠商， 年產能2200噸，已實現國內高端市場全面覆蓋，向韓國、日本等客戶批量供貨，全球市場份額居于前列。

　　我們預計公司2015至2017年EPS 分別為0.22、0.56和0.99元。公司鋁用氟化鹽業務壓力仍較大，目前公司估值也偏高，但中長期來看公司正在業務轉型，已全面打通新能源汽車產業鏈，各項業務未來空間都較大，從當前公司市值角度來看，維持公司增持評級。

　　風險：（1）新能源汽車產業鏈不及預期；（2）鋁用氟化鹽拖累業績。

　　巨化股份公司動態點評：打造新材料與電子化學品的王者

　　與傳統印象相悖，巨化股份的技術底蘊與研發實力為市場所忽視。目前公司隨著新產品、新技術進入收獲期，有望展示全新面貌。公司通過增發，全面進軍新材料及高端電子化學品。并且氟化工行業的并購整合，也是大勢所趨，一旦實現，公司更是業績彈性巨大。預計公司2015-2017年的EPS為0.15元、0.25元和0.48元，當前股價對應PE為80倍、49倍和26倍，首次給予公司“推薦”評級。

　　巨化股份的研發實力被市場低估：由于巨化股份過去的收入與利潤主要來自制冷劑、氯堿，因此市場對公司的印象是：一般化工產品制造商，壁壘不高，周期性比較強，周期高點盈利能力強，但周期低點盈利能力比較差。但其實巨化股份技術底蘊深厚，研發實力強大，新產品貯備豐富，這些儲備的新產品、新技術基本都是打破國外壟斷，在國內處于獨家或者寡頭壟斷地位。

　　定增項目將大幅提升公司盈利能力：公司8月25日公告了定增方案，計劃融資32億元，發行價不低于10.74元，大股東認購不低于10%。

　　募集資金主要投向包括：

　　（1）10kt/aPVDF項目；

　　（2）100kt/a聚偏二氯乙烯高性能阻隔材料項目一期；

　　（3）10kt/aHFC-245fa項目；

　　（4）23.5kt/a含氟新材料項目（二期）；

　　（5）高純電子氣體項目（一期）；

　　（6）高純電子氣體項目（二期）；

　　（7）含氟特種氣體項目。可以看出，募集資金主要投向就是新材料，電子化學品及新型制冷劑。這些募投項目都屬于壁壘比較高，盈利能力比較強的產品。如果募投項目全面投產，預計將會增加收入超過26億元，毛利潤超過8.6億元。從盈利能力看，增發項目有望再造巨化。

　　高端電子化學品空間巨大，盈利能力強：高端電子化學品主要包括電子特氣，超純試劑，光刻膠等。電子特氣全球市場達60億美元，超純試劑全球市場超過80億美元，全球光刻膠市場超過50億美元。這類產品的特點是壁壘高，盈利能力強，尤其是高端產品，毛利率多在50%以上。

　　這些產品目前基本被國外產品所壟斷。國內雖然有些企業也在積極發展電子化學品，但往往都是在少數幾個品種上取得突破，尤其是超純電子氣體，國內能做的極少。巨化股份未來將全面進軍高端電子化學品，不僅包括超純試劑，也包括電子特氣等。而這些產品盈利空間將遠遠超過公司現有業務。

　　打造新材料與電子化學品的王者：公司已經將新材料與電子化學作為公司未來的主要發展方向，并且已經有了充分的技術準備。在新材料方面，主要包括新型氟材料（包括電池隔膜）、PVDC等，這些產品基本都是打破國外壟斷的產品，壁壘高，盈利能力強，部分產品已經實現規模銷售。在電子化學品方面，公司通過浙江凱圣布局電子化學品，經過多年年多的積累發展，目前已經逐步步入收獲期。部分產品已經通過國內領先的芯片企業認證。并且除了傳統的濕電子化學品之外，公司通過子公司浙江博瑞電子科技進一步進軍高端的電子特氣，全面進軍高端電子化學品。隨著公司募投項目的逐步投產，公司在國內新材料及電子化學品領域的龍頭地位有望確立。

　　通過并購重組實現快速擴張是行業大勢所趨：除了依靠公司內生增長，通過并購重組來實現公司的快速增長也是一個重要方向。發揮公司財務優勢，重點推進HCFCS、HFCS電子化學品、聚合物等領域的并購重組，提高行業集中度，改善行業結構，促進行業及企業盈利能力提升是公司近期的重點發展方向。中國的氟制冷劑、氟塑料產品，從銷量角度來說，占據了全球大部分市場份額，但由于國內企業的無序競爭，普遍盈利能力低下，淪為為海外企業打工的角色。通過并購重組，淘汰落后產能，是提升行業長期盈利能力的重要路徑。巨化作為行業龍頭，積極推動行業并購重組是大勢所趨。一旦行業整合實現，公司業績彈性巨大，制冷劑與氟塑料盈利突破前期業績高點也不是不可能。此外，并購也是加速實現公司新材料與高端電子化學品產業的戰略目標的重要的方向。

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