電池龍頭企業強者恒強

　　新能源汽車發展拉動鋰電池需求，龍頭企業強者恒強:在政策和市場雙重推動下，新能源汽車產業已經進入高速發展期。尤其在特斯拉崛起后，帶動了國際傳統車企紛紛進入新能源汽車領域。根據各廠商規劃，2020 年全球新能源汽車產量將達1200 萬輛，對應動力全球電池需求量360GWh，年復合增長率67.9%。在這一背景下，動力電池企業擴產速度加快，結構性產能過剩問題逐漸顯現。在車企對于高比能、高一致性電池需求偏好的情況下，擁有技術、規模和資金優勢的電池企業將受到熱捧。2016 年，我國TOP5 動力電池企業的市占率總和超過68%，比2015 年增加9%。未來，龍頭企業的馬太效應將更加明顯。

　　高能量密度技術路線成行業共識，三元電池接力磷酸鐵鋰高速發展近年來，續航里程要求的提升促使企業紛紛從磷酸鐵鋰轉型三元電池據測算，三元電池未來年復合增長率將達到80%，并在2018 年其用量全面超越磷酸鐵鋰電池。對比國內龍頭企業，CATL 的三元布局較早技術和市場份額均處于市場領先地位。比亞迪(49.47 +0.75%,診股)和國軒高科(34.90 +4.12%,診股)布局稍微落后，但目前都已配套相應車型實現量產。松下作為日韓企業的代表，三元技術領先國內企業4-5 年，已經在NCA 三元材料上有比較成熟的應用。未來，各家企業均在高鎳三元方向做出積極規劃，并在碳硅負極、固態電池方面做出研究布局，以期不斷提升能量密度。

　　上下游產業鏈延伸布局，發揮協同效應增加競爭力:當前，動力電池市場競爭激烈，緊靠單一布局電池業務已經不能發揮優勢。整合上下游資源，加強發揮協同效應，已經成為國內動力電池企業的主要發展方向。但不同企業之間存在差異。其中，CATL 自身專注于電池業務但通過扶持上游國產企業、與下游車企合資建廠的方式實現利益綁定比亞迪的產業鏈布局最長，從上游的鋰礦至中游的材料、下游的汽車均有所布局，閉環封閉供應體系快速發展壯大；國軒高科的中游材料布局積極，并已將業務鏈條延伸到了汽車后市場，同時聯合北汽等多車企打開供應渠道。不同于國內企業，松下綁定特斯拉這一大客戶，目前主要專注于電芯的規模化生產以降低成本。

　　投資建議:動力電池行業發展迅速，同時馬太效應明顯，緊抓動力電池龍頭產業鏈，重點推薦國軒高科、杉杉股份(20.97 +10.02%,診股)、創新股份(88.80 +3.40%,診股)、諾德股份(15.39 +3.92%,診股)科達利(83.30 +1.90%,診股)。建議關注星源材質(45.24 +1.19%,診股)。

　　風險提示:新能源汽車銷量不及預期，產品競爭加劇。（安信證券）

　　國軒高科:打造廬江完整新能源產業鏈，全年高增長確定

　　國軒高科 002074

　　研究機構：西南證券(5.98 -0.50%,診股) 分析師：李佳穎 撰寫日期：2017-07-24

　　事件:近日，國軒高科子公司合肥星源新能源材料公司一期正式投產。

　　隔膜基地正式投產，打造廬江完整新能源產業鏈。合肥星源致力于生產鋰電池隔膜，一期產能8000萬平方米。項目全部建成后，合肥星源將成為華東地區規模最大的動力鋰離子電池隔膜生產基地。如此，廬江將形成一條完整的新能源汽車動力電池產業鏈。公司目前已具備8000噸磷酸鐵鋰正極材料產能、5000噸硅基負極材料產能、21萬臺（套）充電設施、20萬套電動汽車動力總成控制系統、8000萬平方米濕法動力隔膜以及10000噸三元正極材料（17年底實現6000噸NCM111和3000噸NCM622產能）。公司的全產業鏈布局已初具規模，這有利于公司把控成本和質量，提升市場競爭力。

　　頻頻斬獲大單，產能逐步爬坡，17年業績高增長確定。17年以來，公司公告簽訂的訂單已共計約47.0億元，占16年全年營業收入的98.8%，其中中通客車(11.30 -0.96%,診股)13.3億元、北汽新能源18.8億元、南京金龍14.9億元等。目前公司動力電池產能為磷酸鐵鋰3.6GWh，三元2GWh，年底隨著山東二期的三元項目逐漸投產，將擴至8-9GWh。公司在手訂單充足，產能逐步釋放，17年業績確定性較強。

　　攜手上海電氣(7.77 -2.26%,診股)布局儲能，完善鈦酸鋰儲能技術。公司近日出資1.29億元（占比43%）與上海電氣設立合資公司共同布局儲能領域，探索基于鈦酸鋰為負極的儲能技術的產業應用和商業模式。我們看好二者整合雙方資源的合作模式，一方面上海電氣深耕清潔能源裝備制造多年，另一方面國軒高科作為鋰電龍頭，技術實力領先，二者強強聯合將有利于搶占儲能市場先機。

　　盈利預測與投資建議。預計2017-2019年EPS 分別為1.54元、2.10元、2.26元，對應PE 分別為21倍、15倍和14倍，未來三年歸母凈利潤將保持24.3%的復合增長率。鋰電產業行業估值25倍，給予公司行業平均估值，對應目標價38.5元，首次覆蓋，給予“增持”評級。

　　風險提示:鋰電池產能擴張或不及預期的風險，新能源汽車行業發展或不及預期的風險。

　　杉杉股份:正負極量價齊升，業績有望持續大幅增長

　　杉杉股份 600884

　　研究機構：安信證券 分析師：鄧永康 撰寫日期：2017-07-28

　　事件:杉杉股份發布2017年半年度業績預告，公司預計上半年實現歸母凈利潤3.13-3.58億元，同比增長40%-60%。

　　正極材料量價齊升，拉動公司業績大幅增長:公司業績同比大幅增長主要是因為公司鋰電池正極材料業務經營業績大幅提升所致。公司2016年正極材料產能3.3萬噸，銷量1.9萬噸，產銷規模全球第一，今年將新增1萬噸產能，主要集中在NCM523和NCM622，預計正極材料銷量今年有望達到3萬噸，同比增長58%。三元正極主要原材料為硫酸鈷，鈷酸鋰正極主要原材料為四氧化三鈷，年初至今，硫酸鈷和四氧化三鈷漲幅分別為57%和84%，根據材料分子式測算，除NCM111價格漲幅與成本漲幅持平，NCM523和鈷酸鋰價格漲幅均高于成本漲幅，正極材料單噸盈利顯著增厚。

　　負極產能大規模擴張，有望顯著受益針狀焦漲價:公司2016年負極材料產能2.8萬噸，銷量2.26萬噸，產銷規模位居國內第二，預計今年將新增3.2萬噸產能，規模優勢更為突出。作為國內人造石墨領域絕對的龍頭，公司技術儲備充足，硅碳負極材料產業化進程取得重大突破，并已取得大客戶的中試認證。另外，近期人造石墨負極原材料針狀焦價格暴漲，公司負極材料業務有望顯著受益（類似于正極）。

　　服裝及租賃逐步剝離，新能源戰略日漸清晰:根據公告，杉杉品牌服裝業務擬啟動H股上市，富銀融資租賃已于2017年5月在香港聯交所上市。隨著服裝和租賃的逐步剝離，杉杉股份將成為純粹的鋰電材料綜合供應商，并以此為支點，逐步向下游動力及儲能電池系統集成、三電集成、整車驗證平臺、新能源汽車及車輛運營進行整體布局，公司圍繞新能源汽車產業鏈的戰略布局日漸清晰，估值有望顯著提高。

　　投資建議:考慮到鈷價大漲，公司作為最受益的正極材料標的，鈷酸鋰和NCM523毛利顯著增厚，同時考慮到針狀焦價格大幅上漲，公司負極材料也將顯著受益，預計公司2017年-2019年的凈利潤分別為7.85億、9.78億和12.16億，增速分別為138%、25%、24%；維持買入-A的投資評級，上調目標價至24.5元。

　　風險提示:產能擴張進度低于預期，產品價格下跌風險。

　　創新股份:中高端濕法隔膜龍頭，打造世界級供應商

　　創新股份 002812

　　研究機構：安信證券 分析師：鄧永康 撰寫日期：2017-06-23

　　收購濕法龍頭上海恩捷，切入鋰電隔膜業務:公司于2016年收購標的上海恩捷后開始布局鋰電隔膜業務。上海恩捷自成立以來，專注于濕法隔膜的生產和銷售，并在濕法涂覆方面取得突破，研發出水系陶瓷涂覆膜、水系AFL涂覆膜和油系隔膜，并與主流電池廠商形成穩定供貨。根據公司公告，2016年，上海恩捷濕法隔膜出貨量0.92億平，位居全國第一。濕法隔膜技術壁壘高，擴產周期長，生產研發需要大量資金和技術團隊支持。因此，收購上海恩捷后，公司將在濕法隔膜領域躍居龍頭地位。公司產品定位中高端市場，現已與三星SDI、LGChem、比亞迪、CATL和國軒高科等國內外知名電池廠商建立長期合作關系，且有望通過為松下供貨，切入特斯拉供應鏈。

　　雙向拉伸+涂覆確保技術領先，濕法產能有望加速釋放:由于濕法隔膜采用雙向拉伸+涂覆技術，隔膜可以做的更薄、強度更高，使電池的容量更大，符合電池行業發展規律，多數濕法擴張企業及從干法隔膜轉向濕法隔膜企業開始逐步放量。根據高工鋰電統計，2016年中國鋰電濕法隔膜產量達到3.9億平方米，占比42%，超越干法單拉隔膜，成為隔膜市場主要供應類型。據公司公告，上海恩捷擬在珠海建設年產10億平方米12條鋰離子電池隔膜生產線（含募投項目的5條生產線），即珠海恩捷鋰電池隔膜生產基地一期項目。通過設立珠海恩捷、東莞分公司，公司將實現產能迅速擴張。項目建設完成后，預計公司年產能將達到13.2億平方米，成為世界第一大鋰離子電池隔膜供應商。

　　隔膜業務將顯著增厚公司業績:在新能源汽車和動力電池的帶動下，公司隔膜業務的盈利拉動公司整體的利潤水平。根據2016年年報，公司全年實現營業收入11.46億元，同比增長1.30%；實現歸母凈利潤1.52億元，同比增長11.64%。預計2017年隨著新能源車市的回暖和交易完成后上海恩捷帶來的業績貢獻，公司隔膜業務將繼續實現增長，帶動公司整體業績水平的提升。

　　投資建議:我們預計公司2017年-2019年的凈利潤分別為6.12/10.18/12.8億元，增速分別為270%、66%、26%；首次給予增持-A的投資評級，6個月目標價為92.9元。

　　風險提示:新能源車銷量低于預期，產能擴張低于預期，產品競爭加劇導致價格下跌超預期。

　　諾德股份:專注銅箔，不斷穩固龍頭地位

　　諾德股份 600110

　　研究機構：廣發證券(17.52 -0.45%,診股) 分析師：巨國賢 撰寫日期：2017-07-10

　　專注銅箔，不斷鞏固龍頭地位

　　乘行業東風，不斷鞏固鋰電銅箔行業龍頭地位，伴隨產能有序釋放，業績或迎高增長。據公司公告，公司16年銅箔總產量為1.9萬噸，銅箔總產能為3萬噸（鋰電銅箔2.5萬噸），鋰電銅箔市場占有率為30%。受益于新能源汽車快速增長，17年全球銅箔供給短缺，銅箔加工費持續看漲。公司產量釋放助力業績高增長，預計公司17年產量約2.6萬噸。

　　戰略調整，聚焦銅箔主業

　　公司戰略進行調整，剝離原油等虧損業務，專注銅箔主業。根據市場跟蹤得知，諾德股份是市場上少數能夠生產6 μm銅箔的企業之一。隨電池企業技術改進，6 μm銅箔將成趨勢，諾德股份率先布局，穩固行業龍頭地位。目前公司銅箔業務占比超76%。公司4萬噸鋰電銅箔項目在建，擬2017年投產1萬噸。隨著產能逐步釋放，市場占有率和業績有望進一步提升。

　　供需失衡，銅箔加工費上漲可持續

　　在今年4月6日的銅箔行業深度報告《銅箔供不應求或仍持續》中提到，2017年銅箔供需失衡，看好銅箔價格。隨新能源汽車產銷量快速增長，銅箔需求強勁，短期供給缺口難以彌補。預計2017年全球銅箔缺口為1.5萬噸，銅箔加工費上漲可持續。

　　投資建議

　　公司作為銅箔行業的龍頭企業，特別是鋰電銅箔優勢明顯，受益銅箔加工費上漲帶來的業績提升。預計公司17-19年EPS分別為0.52、0.69、0.84，對應的PE為27.5倍、20.7倍、17倍，給予公司“買入”評級。

　　風險提示

　　公司產能釋放不及預期；銅箔加工費下降，銅箔需求放緩。

　　科達利:動力鋰電池結構件龍頭，業績有望高速增長

　　科達利 002850

　　研究機構：安信證券 分析師：黃守宏 撰寫日期：2017-05-15

　　鋰電池結構件龍頭，行業景氣向上:公司是鋰電池結構件領軍企業，所在鋰電池結構件行業受益新能源汽車的快速發展景氣向上。2016 年新能源汽車產銷量達到50-55 萬輛，2017 年新能源汽車行業增速有望保持40%，產銷量有望達到70-75 萬輛。同時，根據《汽車產業中長期發展規劃》2020 年新能源汽車產銷量將達到200 萬量，2025 年新能源汽車產銷量達到傳統汽車產銷量的20%。根據《規劃》來看，新能源汽車行業未來幾年年均復合增速將接近40%。

　　技術領先，客戶優質共享成長:科達利是國內最早開始研究動力鋰電池精密結構件的企業之一，長期以來，公司積累了豐富的產品和技術經驗，已獲得共76 項專利。科達利現有的核心技術主要包括鋰電池安全防爆技術、高低溫狀態下結構件密封技術、高強度摩擦焊接技術、動力電池鋁殼的深度拉伸技術、鋰電池蓋板全自動裝配技術、鋰電池的銅鋁軟連接高分子焊接技術。領先的技術，為公司帶來了業內穩定、優質的客戶，以比亞迪、ATL（含CATL）、中航鋰電、力神、LG 為代表。2014-2016 年公司前五大客戶的銷售占比分別為86.84%，86.34%和88.47%。

　　龍頭優勢明顯，強者恒強:2017 年新能源汽車行業將面臨補貼退坡后的全產業鏈加速洗牌。公司作為行業龍頭，根據測算，2016 年公司鋰電池結構件的市占率達到20%左右。未來隨著行業落后產能的出清，公司有望市占率進一步提升。

　　投資建議:買入-A 投資評級，6 個月目標價120.00 元。考慮到公司作為鋰電池結構件的龍頭，公司將充分受益新能源汽車的發展。我們預計公司2017 年-2019 年的營收分別為21.36、32.78、52.04 億元，增速分別為46.8%、53.5%、58.7%；凈利潤分別為3.43、5.06、7.43億元，增速分別為47.4%、47.6%、46.9%，成長性突出；首次給予買入-A 的投資評級，6 個月目標價為120.00 元。

　　風險提示:新能源汽車銷量不達預期，行業競爭加劇。

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