二季度經濟學人調查：“L”型坐標探位趨明，去杠桿還未結束

　　李曉丹 北京報道

　　化解金融風險、促進民間投資，這是今年上半年中國經濟的兩個重要任務。在避免大量注入流動性的情況下，穩健中性的貨幣政策和積極的財政政策應該做出更多配合，這其中就包括為了穩增長而調整流動性，以及適度擴大專項債券。

　　本次問卷調查顯示，50%的經濟學家認為二季度GDP增速為6.8%，與此同時，53%的經濟學家認為中國經濟已經進入“L”型的橫杠階段，但下半年經濟，在有序推動金融去杠桿的同時也要避免金融監管競賽。

　　經濟學人調查由《經濟觀察報》發起，每季度進行一次。受訪者包括投行、研究機構和政府部門的權威經濟學家。本次調查共回收有效問卷81份。

　　二季度GDP6.8%

　　“二季度經濟增長為6.8%。”國家信息中心經濟預測部主任、首席經濟師祝寶良對經濟觀察報表示，消費對經濟穩定發揮了基礎性作用，但也要看到基礎設施投資降幅較大，房地產投資沖高回落，制造業投資低位徘徊。

　　祝寶良還做出了一個判斷——從2016年7月開始，中國就已經進入了加庫存周期。有兩個數據支撐了這個判斷：2017年5月末，工業企業產成品庫存同比增長10.8%；出口明顯復蘇，1-5月，出口增長14.8%，同比提高16.6個百分點。“從2016年年中開始，資金從房地產流入制造業。”長江養老保險首席經濟學家俞平康觀察到的資金流向發生變化的時間節點也是2016年年中。如果從這個時間算起，到今年6月剛好一年，庫存和資金流向的轉變是否已經幫助經濟完成了“L”型觸底？

　　從2016年三季度開始，經濟學人問卷調查對“經濟處在‘L’型哪個階段”這一問題已經進行了四個季度的跟蹤調查：從去年三季度、四季度和今年一季度來看，認為經濟已經進入橫杠的比例一直維持在38%左右，而出現波動和分歧比較大的是經濟是否進入到豎杠末端，在三季度有54%的經濟學家認為經濟已經進入豎杠末端，但是在隨后的兩個季度，這一比例縮減至了41%和34%。2017年二季度的調查結果顯示：53%的經濟學家認為經濟已經進入橫杠，21%認為尚未到達豎杠末端，19%認為剛好達到豎杠末端。對比發現，經濟學家對經濟的判斷從今年二季度開始轉為樂觀——盡管對于處于豎杠的哪個階段還存在分歧，但處于搖擺的經濟學家更多轉向了更為樂觀的判斷——首次超半數認為經濟已經進入到相對平穩的橫桿階段。

　　如果以二季度為坐標，中國經濟下半年發展勢頭穩中有升基本確立，但對中長期經濟走勢仍有分歧。

　　渣打銀行大中華區首席經濟學家丁爽就認為，一季度GDP同比增長6.9%或已達全年峰值。

　　本次的問卷調查顯示：50%的經濟學家認為二季度GDP為6.8%，31%認為是6.7%；38%認為2017年全年GDP為6.7%，36%認為會較去年略降至6.6%。與此同時，30%的經濟學家認為二季度CPI為1.5%，27%認為是1.4%，影響物價的因素中最主要的還是豬肉和蔬菜價格。“在政策維持穩定、物價整體溫和、部分行業市場出清、資金重新脫虛入實等因素的支撐下，年內經濟不會出現硬著陸風險，全年GDP保持在6.5%以上，第二、第三、第四季度的經濟增速分別為：6.8%、6.7%、6.6%。”交通銀行(601328,股吧)首席經濟學家連平說。

　　值得注意的是，82%的經濟學家指出PPI向下的拐點已經出現，僅有9%認為拐點是今年9月；43%認為，這一次的PPI向下調整會持續一年，這也就意味著PPI的上漲周期應該會從明年年中開始。

　　去杠桿還未結束 關注民間投資

　　要做供給側改革就不能大量注入流動性，這對于當前實體經濟和金融體系都在做的去杠桿來說，是一個不小的考驗。

　　祝寶良就表示，上半年的經濟問題中，不容忽視的一點就是防控金融風險導致市場流動性緊張。連平也認為，短期來看，部分潛在風險是銀行體系的不良資產，信用風險仍處于釋放階段。經濟學人問卷調查的結果顯示：目前的金融風險排在前三位的分別是流動性（占比40%）、信用風險（占比39%）、市場風險（占比19%）。

　　5月底央行宣布將在6月通過MLF和逆回購注入流動性、保持銀行間流動性穩定，6月中上旬再次注入流動性。不過，瑞銀證券中國首席經濟學家汪濤表示，釋放流動性確實是出于要避免金融監管強化步伐導致流動性緊縮或引發信用風險事件，但去杠桿不會告一段落。

　　丁爽也認為，央行向市場提供流動性是要避免出現資金荒，整體貨幣政策不會出現太大放松，去杠桿的壓力還在。實際上，對銀行理財和銀行海外投資的監管還在繼續，并未放松。本次的問卷調查就顯示，46%的經濟學家認為二季度信貸總量維持在3—3.5萬億元，33%認為在3.5—4萬億元；51%認為M2增速在10—11%。此外，51%認為固投增速在7—8%，最集中的領域還是大型基礎設施建設，占比64%，房地產占比為21%。

　　野村證券中國首席經濟學家趙揚表示，雖然今年年初基建投資增速出現波動，但這不會對今年穩增長產生太大影響。財新智庫莫尼塔研究首席經濟學家鐘正生認為，如果到三季度后期或四季度，經濟出現比較快速的波動，穩增長的意愿又會上升，政策可能會做出調整和放松。

　　經濟學人的問卷調查也顯示，65%的經濟學家認為下半年央行不會加息，而貨幣政策的主要任務是維護金融穩定，占比56%，金融去杠桿占比26%。與此相對應，財政政策在下半年空間最大的是減稅和降費，占比分別是36%和29%；此外，擴大專項債券占比26%。

　　祝寶良還指出，上半年的經濟問題中還必須充分重視的是民間投資。民間投資滑落是民間資本應對經濟轉型、市場需求偏弱、產能未出清的理性反映，但也反映出更深層次問題——民間投資要解決成本、資金和信心這三個問題。

　　房地產有不確定性 股市還在等待

　　金融去杠桿是否已經傳導至房地產領域？對于這一問題，63%的經濟學家給出了肯定的答案。

　　鐘正生認為，房地產投資是今年中國經濟最大的不確定性。“隨著房地產調控政策的持續，三四線城市的地產銷售能不能持續火熱？熱點城市的土地供應會不會切實增加？房企的現金流狀況能不能支撐目前這個水平的投資增速？這里面的不確定性還很大。”鐘正生說。

　　德勤中國在6月底公布的數據顯示，今年上半年在港股IPO的企業中，數量最多的是房地產企業。德勤中國華北區天津分所主管合伙人洪衛認為，在流動性調整的背景下，這與房地產企業轉道香港上市尋求資金有關。交銀國際研究部負責人、董事總經理洪灝也對這一現象持有類似的看法。

　　從2016年豐地產投資資金來源構成結構來看，國內貸款只占全部資金的14.9%，各項應付款21.4%，自籌資金34.1%，利用外資只有0.1%，50.9%的資金為其他資金。

　　申萬宏源(000166,股吧)證券固定收益總部首席分析師范為(博客,微博)表示，股市融資算作自籌資金，其他資金還不好說，股權投資可能還包括在內。供職于中國建設銀行(601939,股吧)金融市場部的張濤認為，有可能是理財資金。對于今年下半年的房價，本次問卷調查顯示：44%的經濟學家認為一線城市房價將基本持平，而對于三四線城市的房價，經濟學家分歧比較大，36%認為會下跌5—10%，26%認為會上漲5—10%，24%認為基本持平。

　　招商證券(600999,股吧)宏觀研究主管分析師謝亞軒認為，目前已經非常接近這一輪房地產投資增速的高點，這一高點就是今年二季度，隨著新開工面積達到高點后回落，地產投資增速也將相應回落。

　　相對房價，經濟學家對年底前股市走勢的預測是：81%認為會保持在3000—3500點之間，12%認為是2500—3000點，7%認為是3500—4000點。

　　申萬宏源證券市場研究總監桂浩明認為，今年年底起股市還會維持在3000—3500點這一區間，應該引導長線資金入市。野村國際中國股票研究部主管劉鳴鏑表示，今年第三季度A股表現整體向好，且優于H股表現，主要原因是改革前景逐漸清晰，所以A股將會在10月至11月見高位。

　　值得注意的是，本次問卷調查中關于美國和歐洲經濟復蘇的調查結果顯示：36%的經濟學家認為下半年美國復蘇不會加速，同時有49%的經濟學家認為下半年歐洲的經濟復蘇也不會快于美國。興業銀行(601166,股吧)首席經濟學家魯政委表示，中外經濟周期不同步以及外匯占款減少的情況下，央行應該在二級市場買賣國債以吞吐基礎貨幣，同時加大人民幣匯率彈性，以增強國內貨幣政策獨立性。

　　金融改革繼續 國企改革加速

　　7月中旬的中央金融工作會議，將為未來五年的中國金融改革、金融市場發展、市場監管等重大問題做出一份規劃表。與避免資金泡沫過快破裂導致系統性金融風險同樣緊迫的是，國企、金融領域的改革該怎么繼續往下推？

　　“金融監管體系存在一定問題，這已是市場共識。建立聯系更為緊密的、針對各類金融產品和服務的監管政策，遠比機構間的大調整要重要，因為后者不僅耗時甚長，而且在政策缺位的情況下也無法達到監管目的。”汪濤說。

　　新時代證券首席經濟學家潘向東就認為，下半年經濟壓力主要來自三個方面：第一個是財政壓力，今年上半年的企業利潤中有相當部分來自大宗商品價格上漲，隨著大宗價格回落，企業利潤也會下降，這就會給地方財政帶來壓力，進而影響到投資；第二個方面是金融風險，比如表外清理、市場利率抬升、債券融資回落等，這都表明企業已經在融資上感受到壓力；第三個方面是房地產，房屋和土地成交量已經減少，房地產投資也會受到影響，地方稅的壓力也隨之增加。

　　華融證券首席經濟學家伍戈對經濟觀察報表示，下半年的改革重點包括國有企業改革、土地要素改革、軟預算改革，更重要的是激發個體的積極性，這方面需要盡快推進。

　　本次問卷調查顯示，在當前結構性改革中的重點中，排在前三位的分別是：國企改革（占比45%），土地改革（22%），金融改革（15%）。而在財稅央地改革方面，主要的障礙是事權和支出責任不清（占比58%），市場化改革滯后（23%）。此外，對于下半年的國企改革，經濟學家認為會明顯加速的是混改（占比40%），國有資本投資和運營（37%），員工持股（13%）。

　　萬博新經濟研究院院長滕泰表示，去杠桿應理性對待，并非杠桿越低越有利經濟增長，資金在金融體系內部空轉，金融過度只是表象，其本質原因在于金融抑制。

　　被多部門聯合整治的金融亂象到底是什么？中國工商銀行(601398,股吧)資深研究員史晨昱表示，目前金融亂象主要表現為三類：第一類是股權和對外投資亂象，例如未經批準超過規定比例持股，或抽逃資本金等。第二類是金融產品“創新”亂象，例如將傳統金融產品“香腸式”拉長，發放貸款后要求一部分轉為存款，作為全額保證，開出等額承兌匯票。第三類是內部管理亂象，典型的就是層出不窮的“蘿卜章”現象。

　　華夏銀行(600015,股吧)發展研究部戰略室負責人楊馳認為，金融去杠桿、去產能過程中要避免引起債務風險，債務風險主要體現在三個方面：一是銀行債務風險，去產能的企業負債嚴重依賴銀行信貸，倒下后導致銀行不良貸款，實體經濟風險傳導到金融領域；二是聯保聯貸風險，企業倒下導致連累為其進行融資擔保的其他企業，出現連鎖反應；三是上下游企業，大企業倒下后，為其服務的上下游中小企業出現債務危機。

　　“避免金融監管競賽，有序推動金融去杠桿。”民生銀行(600016,股吧)研究院院長黃劍輝說。祝寶良的建議是，重點對表外業務和同業業務實施“穿透式”監管，同時適度擴大地方政府舉債規模。

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