類別：公司研究 機(jī)構(gòu)：安信證券股份有限公司 研究員：陳天誠 日期：2017-06-02
事件：公司5月31日晚公告，公司董事會同意建立項(xiàng)目跟投管理制度。 1）范圍為由城市公司操盤開發(fā)的，通過市場化的方式獲取土地的銷售型項(xiàng)目;2）分為強(qiáng)制跟投和自愿跟投。跟投人員按照崗位職責(zé)及其對跟投項(xiàng)目負(fù)責(zé)任的關(guān)聯(lián)程度與重要程度，對項(xiàng)目負(fù)有主要責(zé)任的核心管理人員須強(qiáng)制跟投，同時(shí)允許區(qū)域總部、城市公司、項(xiàng)目部的其他正式員工自愿跟投;3）跟投人員通過信托計(jì)劃或資管計(jì)劃等合規(guī)的投資結(jié)構(gòu)實(shí)施跟投;4）單一項(xiàng)目跟投總金額上限不超過該項(xiàng)目資金峰值的5%。
央企機(jī)制突破，跟投制度深化空間較大。根據(jù)本次公司建立項(xiàng)目跟投管理制度方案，本次計(jì)劃單一項(xiàng)目跟投總金額上限不超過該項(xiàng)目資金峰值的5%。1）跟投比例有逐步深化空間：參照萬科的跟投制度，萬科首次（2014年3月）推出跟投計(jì)劃時(shí)，初始跟投投資總額不超過項(xiàng)目資金峰值的5%（追加不超過8%，實(shí)際跟投總額不超過13%），今年1月萬科第二次修訂方案，將初次跟投總額調(diào)整為“不超過項(xiàng)目資金峰值的10%”。2）跟投制度對公司規(guī)模擴(kuò)張效果明顯：碧桂園2014年推出“同心共享”跟投機(jī)制，所有新獲取的項(xiàng)目均采取跟投機(jī)制，項(xiàng)目經(jīng)過內(nèi)部審批定案后共同組成項(xiàng)目公司，集團(tuán)投資85%以上，員工跟投不超過15%的項(xiàng)目股權(quán)。其后，碧桂園市場份額大幅增長，市場排名快速躍升（2017年1-5月排名第1）。公司作為央企項(xiàng)目跟投“先行者”，對全員上下的激勵(lì)作用值得期待，未來繼續(xù)深化的空間。
銷售高歌猛進(jìn)，下半年有望繼續(xù)充分利用獨(dú)特背景，加大項(xiàng)目投資。據(jù)克而瑞披露，1-5月公司銷售額實(shí)現(xiàn)428.1億（同比+75.5%），全國排名13位（比1-4月提升2位），其中5月單月銷售84.7億（環(huán)比增長8.2%，同比增長52.9%）。1-4月公司拿地金額214.4億（上年同期為129.2萬方），新增規(guī)劃建面119.4萬方（上年同期為117萬方）。按照公司經(jīng)營計(jì)劃，2017年預(yù)計(jì)新增貨值1490億，全年拿地目標(biāo)500億，在深圳占比達(dá)24%。上半年公司在深圳未有斬獲，下半年預(yù)計(jì)將會繼續(xù)推進(jìn)，不排除通過多種方式，充分利用央企背景獲取項(xiàng)目（類似會展中心項(xiàng)目）。另外跟其他國資相比，招商蛇口（001979）有很多并購帶來的機(jī)會，能夠從國資體系中獲得相當(dāng)多的資源。據(jù)公司公告披露，目前公司已經(jīng)與武鋼、昆鋼、中外運(yùn)長航有相關(guān)土地資源的合作。
投資建議：公司具有非市場獲取資源的獨(dú)特優(yōu)勢，同時(shí)也是央企體制中激勵(lì)力度最大的上市公司之一，具有激勵(lì)市場化的優(yōu)勢。公司上市時(shí)已經(jīng)實(shí)施員工持股計(jì)劃（成本23.6 元/股，占總股本0.36%，認(rèn)購金額6.69億），2016年11月，公司底推出了股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃（占總股本0.98%），通過以混合所有制形式實(shí)現(xiàn)產(chǎn)權(quán)多元化。本次若實(shí)施項(xiàng)目跟投機(jī)制后，員工上下對做強(qiáng)業(yè)績的訴求將更強(qiáng)烈。我們預(yù)計(jì)公司2017-2019年EPS為1.35、1.73和2.36，6個(gè)月內(nèi)給予目標(biāo)價(jià)25.6元，維持“買入-A”評級。
風(fēng)險(xiǎn)提示：區(qū)域建設(shè)低于預(yù)期、前海蛇口開發(fā)進(jìn)度低于預(yù)期。