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關注:人民幣預期漸變 跨境資本流動管理有望放松

2017-08-10 13:23? 來源:中財網 本篇文章有字,看完大約需要 分鐘的時間

來源:中財網

  “竹外桃花三兩枝,春江水暖鴨先知。”近日公布的7月中國外匯儲備數據超出市場預期,實現了連續6個月的上漲。結合多層面的經濟數據,外匯儲備的穩步攀升再次驗證了人民幣預期的由冷轉暖。我們認為,隨著今年以來人民幣基本面的持續改善,人民幣匯率企穩預期正在取代貶值預期成為市場共識,將進一步穩定人民幣匯率的中長期運行態勢。基于此,為滿足實體經濟發展的客觀需求,跨境資本流動的管理有望適度放寬,深化金融市場的雙向開放,推動真實合規的海外投資。并且,面對年末可能出現的外部沖擊,貨幣當局預計仍將堅守和優化預期管理機制,以促進人民幣企穩預期的長期延續。

  人民幣預期由冷轉暖。在今年5月的報告中,我們根據人民幣基本面判斷,人民幣匯率已走出痛苦的寒冬,將重回穩定運行的長期軌道。兩個月來,人民幣基本面的改善趨勢不斷增強,并以人民幣對美元匯率的穩健反彈逐步重塑了市場預期。受此驅動,人民幣匯率企穩預期正在取代貶值預期成為市場共識,并從近期多層面的經濟數據中得以體現:
  第一,外匯儲備連續回升。今年上半年,銀行代客結售匯逆差明顯收窄,月度均值下降至119.1億美元,較2016年上半年水平大幅縮減196.2億美元。這表明,隨著人民幣對美元匯率的企穩,人民幣貶值預期日趨衰減,資本外流趨勢得到有效遏制。在此支持下,中國外匯儲備亦呈現持續反彈。最新數據顯示,7月中國外匯儲備達到30807.2億美元,較6月上升239.3億美元。這一增幅超出此前市場預期,并實現了外匯儲備連續6個月的上漲。

  第二,期貨市場信號向好。期貨市場的價格信號能夠靈敏反映市場對人民幣匯率前景的預判。今年1月以來,各期限的美元對人民幣期貨合約價格持續走低,符合人民幣匯率企穩回升的總體趨勢。同時,期貨與現貨之間、不同期貨合約之間的升水均不斷收窄。其中,美元對人民幣期貨1712的價格從1月初的7.330下降至8月初的6.781,升水幅度則從3743bp收窄至577bp。由此可知,市場認為人民幣未來的貶值空間非常有限,貶值預期已較年初出現明顯減弱。

  第三,離岸在岸價差逆轉。離岸、在岸人民幣匯率的表現差異,同樣刻畫出市場預期的由冷轉暖。2016年,在美元“特朗普行情”的反復沖擊下,人民幣貶值預期壓力沉重,導致離岸、在岸人民幣匯率價差經歷多輪的正向擴張。今年1月以來,隨著“特朗普行情”的漸次終結,離岸、在岸人民幣匯率價差先出現劇烈的負向擴張,然后在正負交替中逐步收窄。這表明,市場已經對此前非理性的人民幣貶值預期進行了大幅修正,單向波動預期不復存在,助推人民幣匯率重返雙向波動的理性常態。

  第四,資產持有意愿上升。2014~2016年,以“8·11”匯改為分水嶺,人民幣經歷了高估壓力“積累-出清”的完整周期。與之對應,境外機構和個人持有的境內人民幣金融資產呈現“沖高-回落”的波動軌跡,其中以流動性最佳的人民幣存款最為敏感,起落最為劇烈。今年1月以來,隨著人民幣預期企穩,人民幣金融資產的持有意愿再度開啟上升周期。根據EPFR數據,全球資金在中國股市的主方向,已從去年的凈流出轉變為今年的凈流入。這表明,除人民幣存款外,股票亦成為本輪上升周期的主要引擎。

  跨境資本流動冰封漸消。人民幣基本面的持續向好,疊加人民幣預期的企穩回暖,共同鞏固了人民幣匯率穩定的長期基礎。得益于此,從內生需求和外部跡象看,跨境資本流動的管理預計將適度放寬,回歸深化金融開放、服務實體經濟的長期政策目標。

  第一,內生需求強烈。今年7月,全國金融工作會議強調,服務實體經濟既是金融的天職,也是防范金融風險的根本舉措。基于當前中國經濟格局,實體經濟的發展內生要求跨境資本流動管理的適度放松。一方面,“一帶一路”倡議的推進和中國產業結構的升級,亟須國際產能合作和中資企業“走出去”。這要求在真實性、合規性基礎上,進一步疏通資本輸出渠道,降低海外投資成本,提高跨境投融資便利性。另一方面,金融市場雙向開放的深化,也有利于優化市場結構和資源配置效率,以金融效率撬動全要素生產率,增強中國經濟的長周期復蘇動力。

  第二,外部跡象漸顯。今年二季度以來,為滿足實體經濟的真實需求,部分跨境資本流動的管理措施逐漸松動。4月中旬,央行取消跨境人民幣結算收付1∶1的限制,以維護合法合規業務的進行。5月下旬,為降低“走出去”的海外投資成本,符合國家產業政策的項目可以通過快速審核進行購匯。7月中旬,國家外匯管理局副局長楊國中撰文指出,將積極引導市場主體對外合理投資,支持符合“一帶一路”等國家戰略規劃和能夠促進國內產業結構升級、技術進步為目的的跨境并購。有鑒于此,我們判斷,雖然從政策放松到資本流動的實際加速,仍需要一定的時機選擇和政策時滯,但是適度放松跨境資本流動管理的大趨勢不會逆轉。

  人民幣預期漸變。基于對近期經濟數據的多層次分析,我們得到以下三點結論:第一,人民幣預期顯著轉暖。今年以來的人民幣基本面持續好轉,已經重塑了市場預期,人民幣企穩成為市場共識。第二,跨境資本流動管理有望放松。隨著人民幣企穩預期的形成,人民幣匯率的長期穩定趨勢將進一步鞏固。立足于這一有利條件,為滿足實體經濟發展的客觀需求,跨境資本流動的管理亦將適度放寬,深化金融市場的雙向開放,推進真實合規的海外投資。第三,預期管理仍將延續。在年初貶值心魔的嚴重沖擊下,本次人民幣企穩預期的形成來之不易。展望未來,隨著年末美聯儲縮表和第三次加息的共振,新的外部沖擊可能驟然爆發。因此,我們判斷,雖然跨境資本流動管理預計將適度放松,但是貨幣當局仍將堅守和優化預期管理機制,持續鞏固人民幣企穩預期,抑制貶值心魔的再度興起。

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