提價過渡期臨近結尾,毛利率有望逐漸提升
2016年6月21日,公司宣布未來三個月內對旗下經典醋系列共19個單品(2015年銷售額為5億元)進行提價,提價平均幅度約9%。但是從公司毛利率水平來看,2016年上半年為41.53%,2016年全年為41.25%,2017年一季度為41.02%。可以看出,公司毛利率并未因提價而得到提升。
原因主要有以下幾點:(1)去年下半年以來,公司原材料中包材價格大幅上漲,而包材在公司生產成本中占比在42%左右,從而導致生產成本提升;(2)公司宣布提價后給予了經銷商一段時間的緩沖期,允許經銷商進行一定額度內的備貨,由于渠道消化庫存因素導致公司提價效果無法顯現;(3)公司在提價的過程中,同時進行了換標和換包裝,部分消費者對新包裝的適應需要一段時間;(4)公司提價不僅是因為原材料成本上漲,也是為了理順渠道利潤。因此公司在提價過程中會比較穩健,部分產品漲價是2017年一季度才進行的。
從目前情況來看,公司傳統產品的提價在去年已經完成,今年一季度對于部分高端醋產品的提價有望在5月份也完成。未來隨著新價格體系逐漸穩定下來,公司毛利率水平有望逐漸提升。
渠道庫存持續降低,全年收入增速有望前低后高
2016年年報中,公司訂下2017年調味品業務收入的目標增長率為15%以上,凈利潤增長率為20%以上。從2017年一季度業績情況來看,公司收入增長2.85%,凈利潤增長26.03%。其中,一季度收入增速顯著低于全年目標。主要原因是因為前期經銷商備貨導致渠道庫存增加,渠道降庫存需求導致公司一季度發貨減少。目前渠道庫存已經降至正常水平的1.15倍,隨著公司渠道庫存持續下降,公司全年收入增速會呈現前低后高的態勢。同時,今年公司在電商渠道和餐飲渠道上也會有所加強,從而為公司帶來更多業績增量。
凈利潤方面,公司有望受益于下半年提價效益釋放以及產品結構優化,目前公司高端產品占比約15%,2018年公司目標是20%。同時,為了配合去年提價,2016年公司銷售費用增長較快(2016年2.21億,同比增長14.78%)。2017年有望恢復正常水平,從而進一步提升凈利潤。
期待混改盡早落地,高管增持凸顯信心
關于公司國改的問題一直是資本市場的關注點,公司管理層對于公司實行管理層持股和員工股權激勵也是持支持態度。但是,近5年鎮江換了4個書記,政府領導團隊不穩定導致公司國改一直沒有進展。公司在產品、品牌、產能和市場方面都有較強的競爭優勢,但是機制問題一直是制約公司的一大因素。未來如果公司能夠在制度上有所突破,公司發展有望步入新的階段。另外,雖然公司目前沒有進行混改,但是2016年公司董事長和部分其他董事、高管為了支持公司,共同增持公司股份64.3萬股,增持均價9.62元/股,也是一定程度的利益綁定。
盈利預測與評級:
目前我國食醋行業規模約100億,在調味品中僅次于醬油和味精,恒順作為龍頭占比僅約7%,提升空間巨大;同時,食醋還能用作保健品,市場空間有望隨著消費升級逐漸打開,公司也有望受益。2017年,隨著提價調整期結束,公司全年增速有望呈現前低后高的局面。另外,如果公司機制改革能夠有所突破,公司股價彈性有望大幅增強。預測2017/18/19年EPS分別為0.35/0.42/0.51元,目標價12.5元,維持“增持”評級。
風險提示:
提價效果不達預期,市場拓展不達預期