皮阿諾(002853)
投資要點(diǎn)
下游需求提振，定制家具迎來“風(fēng)口”：目前一二線城市房價(jià)高企，小戶型“剛需房”備受青睞，定制家具符合戶型規(guī)劃，可以做到空間利用最大化，滿足中小戶型需求。同時(shí)，當(dāng)前80、90后是購房主力，定制家具更能彰顯個(gè)性化、多元化的特點(diǎn)，與整體裝修協(xié)調(diào)統(tǒng)一，更具設(shè)計(jì)感，在年輕人中接受程度頗高。定制家具整體滲透率低（國內(nèi)滲透率20%-30%，遠(yuǎn)低于國外60% - 70%的滲透率水平），行業(yè)空間廣闊。根據(jù)我們測算，目前定制櫥柜終端市場規(guī)模約1 000億元，預(yù)計(jì)未來將以1 5%左右復(fù)合速度增長；定制衣柜的終端市場規(guī)模為500億元，預(yù)計(jì)以約20%復(fù)合增速增長。“增品類、拓渠道”，
公司高成長可期：公司起步于定制櫥柜，逐步拓展至定制衣柜等多品類，目前形成廚衣雙主業(yè)(櫥柜占比81%、衣柜占比18%)。渠道端方面，截至16年底，公司擁有經(jīng)銷商門店954家，直營店5家，經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)覆蓋國內(nèi)部分四線及以上主要城市，并形成了華東、華中、西南等強(qiáng)勢區(qū)域。公司未來業(yè)績的增長點(diǎn)在于：1）天津工廠投產(chǎn)，將突破現(xiàn)有產(chǎn)能瓶頸；2）廚衣聯(lián)動(dòng)效應(yīng)。公司目前衣柜收入占比低、增速快，未來櫥柜對(duì)衣柜的拉動(dòng)作用更加明顯；3）攜手恒大＆參股安樂窩，將對(duì)公司工程渠道和線上渠道形成強(qiáng)有力的補(bǔ)充。募投項(xiàng)目突破產(chǎn)能瓶頸：近三年，公司定制櫥柜的產(chǎn)能利用率平均已達(dá)102.73%，定制衣柜的產(chǎn)能利用率平均已達(dá)105.43%，公司生產(chǎn)設(shè)備長期高負(fù)荷運(yùn)作，亟需新建產(chǎn)能以滿足未來三到五年的市場需求。此外，公司大宗業(yè)務(wù)收入大幅提升，但現(xiàn)有生產(chǎn)線配置無法安排工程類訂單單線專項(xiàng)生產(chǎn)，制約了公司大量承接訂單的能力。公司本次IPO共發(fā)行1560萬股，募集資金凈額4.46億元。募投項(xiàng)目建成后，將新增定制櫥柜產(chǎn)能12萬套，定制衣柜產(chǎn)能9萬套，項(xiàng)目全部達(dá)產(chǎn)后，將新增年產(chǎn)值10.86億元。
盈利預(yù)測與投資建議：我們預(yù)計(jì)17-19年?duì)I收分別為8 8、11 9、16 4億元，同比增長39 2%、35 .6%、37.5%，歸母凈利潤分別為1 2、1 5、2 0億元，同比增長34 3%、29 0%、33 3%，隨著公司募投項(xiàng)目建設(shè)落地，產(chǎn)能將進(jìn)一步釋放，品牌、規(guī)模效應(yīng)將逐步凸顯，首次覆蓋，給予“推薦”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：房地產(chǎn)市場波動(dòng)、原材料價(jià)格波動(dòng)、市場競爭、募投項(xiàng)目低于預(yù)期
（原標(biāo)題：融合科學(xué)與藝術(shù)，領(lǐng)航高端定制家居）
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