“黃金+加盟”快速提升三四線城市市場份額，海外市場突破值得關注。老鳳祥（600612）憑借黃金飾品品類為主和加盟為主自營為輔的模式---即“黃金+加盟”，使得其周轉率遠高于行業內其他競爭對手，帶動其ROE常年維持在25%上下水平。公司在大陸的戰略重點是三四線城市，而“黃金+加盟”模式非常契合公司這一戰略：1)大眾消費者仍熱衷于具備投資、保值價值的黃金飾品品類;2)與當地經營者成立合資子公司使得加盟店擴張更為迅速。海外市場方面，除了前期在悉尼、紐約開設首家門店外，2015年首次在香港連續開設2家門店，我們認為公司籌備三年時間已經邁過進入香港地區準入門檻，之后展店將會相對容易(香港第三家門店已開始籌備)。海外展店除了幫助提升國際品牌形象外，亦為公司開拓了新增銷售來源(香港單店銷售額相當于大陸10家門店水平)。整體來看，我們認為大陸三四線城市的門店拓展是公司未來營收增速主要來源，而海外門店的拓展除了給予公司來帶額外1-2%營收增速之外，更重要意義在于長期公司海外品牌地位的提升。
國企改革背景下，公司股權結構存調整預期。上海作為國企改革的排頭兵，預計本輪國企改革全面落地前率先開展，我們分析后認為老鳳祥未來或將在完善股權結構方面有所作為。1)考慮到上海黃浦區國資委旗下可整合同類資產極少，我們認為資產注入的可能性不大。2)由于目前老鳳祥資產在黃浦區國資委所控制的資產中地位較高，引入戰略投資者將分散其控股權，我們亦認為這一途徑可能性不大。3)在股權結構上，上市公司的核心資產為上海老鳳祥有限是以子公司的形式存在(上市公司和員工分別持有上海老鳳祥有限78.01%和21.99%)，若公司將子公司股權轉移至上市公司層面，將使得公司管理層從注重業績轉變為同時注重業績以及公司市值。此外，公司部分核心管理層人員已經陸續達到退休年紀，子公司股權向上市公司層面轉移亦方便退休人員退出，增加持股流動性。
公司盈利預測及估值。我們預計2015-2017年公司營收分別為379億、413億和451億，同比增長15.50%、8.98%和9.02%;歸屬母公司凈利潤分別為11.69億、12.73億和14.14億，同比增長24.36%、8.92%和11.09%，EPS為2.23元、2.43元和2.70元。公司目前股價對應2015年PE20.71倍，我們選取了豫園商城（600655）、金葉珠寶（000587）、周大福和剛泰控股（600687）四家作為可比上市公司，2015年平均PE為25.6倍，考慮到港股整體估值偏低以及金葉珠寶和剛泰控股增速相對較高影響，我們給予公司2015年PE24倍，對應目標價53元。
風險及不確定性。1)國際金價波動2)消費繼續低迷3)國企改革低于預期。
錦江投資
錦江投資（600650）主要從事投資城市客運、物流等產業。集團擁有上海錦江汽車服務有限公司95%股份，該公司旗下擁有外事公司、商旅公司、出租公司、修理公司和教培中心，具有40多年接待外國元首、高官和大型國際會議的歷史，是上海各類重要會議指定的特約用車單位。此外，集團亦擁有錦海捷亞國際貨運有限公司50%股份，該公司以經營國際、國內進出口貨物的空運、海運和快件運輸代理業務為主，具有一級資質的大型國際貨運企業。另外，集團亦有投資一家專業提供冷藏冷凍和配送運輸服務的第三方冷鏈物流運營商。
於期內，”錦江汽車服務中心”二期工程，先後已完成10多項驗收，按時投入營運，綜合接待能力得到提升，推進了汽車服務業轉型發展。另外，冷庫經營期內保持行業先進水平，新增客戶49家，全年冷庫利用率達到75%，遠高於行業平均水平50%。
截至2014年12月31日止全年，集團營業收入按年增長4.48%至21.82億元人民幣。期內營業活動產生的現金流量凈額按年錄得31.31%的增幅至3.39億元人民幣。期內歸屬於上市公司股東的凈利潤按年下跌8.81%至2.14億元人民幣，而歸屬於上市公司股東的扣除非經常性損益的凈利潤則按年上升6.45%至1.88億元人民幣，純利率由2013年同期的11.25%降至期內的9.82%。若按產品劃分，期內來自車輛運營業務的營業收入按年增加1.40%至11.98億元人民幣;來自汽車銷售業務的營業收入按年上升8.95%至7.96億元人民幣;來自低溫物流業務的營業收入按年上升10.09%至1.11億元人民幣。
錦江投資於近日營造雙底，而且一浪高於一浪，相對大市走勢較強，料上升機會較大，目標價設於21.60元人民幣，建議買入價為18.00元人民幣。若股價走勢未如預期并跌穿15.90元人民幣水平，則需要進行止蝕。
錦江投資按上日收市價18.55元人民幣計算，歷史市盈率為47.32倍。隨著上海迪士尼主題公園將於下年上半年開幕，預料集團可受惠於客流量的提升，集團將重拾增長動力，故建議投資者可伺機吸納。
東方明珠：因競爭優勢強勁、估值具吸引力而重申買入評級
建議理由
新的12個月目標價格為人民幣48.03元，對應43%的上行空間。1)重組后，東方明珠（600637）已成為業務覆蓋全產業鏈的綜合傳媒娛樂巨頭，我們認為其龐大的用戶規模、貨幣化機會、上游內容儲備以及播控牌照方面的政府支持將為公司帶來競爭優勢。2)盈利增長勢頭強勁，2015-17年預期增速為33%，多項業務處于快速增長階段，且管理層正在積極尋找并購機會。3)估值具有吸引力，當前股價對應的2016年預期市盈率為23.9倍，而中國傳媒行業平均為33倍。
推動因素
(1)并購。管理層表示將積極尋找全產業鏈并購機會，以擴大用戶規模、對內容進行貨幣化以及進入新的娛樂子行業。(2)激勵計劃。管理層計劃在年底前推出員工和管理層激勵計劃。如果實施，這將通過將員工薪酬和公司業績掛鉤而促進公司長期增長。(3)上海迪斯尼。我們認為2016年初上海迪斯尼的開業將提振中國文化旅游業的總體增長。
估值
上半年業績發布后，我們將2015-17年每股盈利預測下調了2.9%-0.7%，并考慮到業務結構的小幅調整而將2018-20年每股盈利預測下調了1.7%-3.0%。我們的12個月目標價格也相應從49.37元降至48.03元，仍基于18倍的全球同業市盈率均值，其中采用了2020年預期每股盈利，然后貼現回2016年，股權成本為8%。我們新預測所得出的2015-20年每股盈利年均復合增速為28%，目標價格對應34倍的2016年預期市盈率，與當前行業均值一致。
主要風險
IPTV用戶增長和互聯網電視貨幣化速度慢于預期。執行風險導致并購整合成本高于預期。
豫園商城：投資收益增厚業績，打造生態及平臺顛覆黃金珠寶產業鏈。
15H1歸母凈利潤同比增長24.18%。8月27日晚，公司發布半年報，15H1實現營收95.11億元，同比下降5.25%;歸母凈利潤4.10億元，同比增長24.18%;扣非后歸母凈利潤3.12億元，同比增長13.75%;EPS為0.29元。
黃金珠寶消費環境仍待恢復，主業營收同比下滑5.75%。上半年公司實現營收95.11億元，同比下降5.25%。其中，黃金珠寶營收87.07億元(占比91%)，同比下降5.75%;餐飲營收2.84億元(占比3%)，同比下降2.44%;食品營收0.54億元(占比1%)，同比增長0.68%;醫藥營收2.62億元(占比3%)，同比增長15.02%;房地產營收30萬元，同比下降94.59%;工藝品、百貨及服務營收2.04億元(占比2%)，同比下降7.94%。
毛利率微幅下滑、費用增加，投資收益貢獻凈利增量。15H1公司實現毛利率11.00%，同比減少0.06個百分點，主要系食品及醫藥板塊毛利率下滑所致。報告期內費用管控合理，期間費用率7.34%，同比增加1.55個百分點，主要系勞動力成本剛性上漲所致。其中，銷售費用率為3.32%，同比增加0.68個百分點;管理費用率為2.67%，同比增加0.52個百分點;財務費用率為1.34%，同比增加0.36個百分點。報告期內實現凈利率4.44%，同比增加1.01個百分點。
生態級平臺鏈接線上、線下顛覆黃金珠寶產業鏈;投資太陽馬戲團進一步豐富商旅文平臺;分享迪斯尼開園紅利，客流大增提升經營效益。第一，深耕老廟、亞一主打品牌，打造黃金珠寶互聯網平臺，發展供應鏈金融業務。①黃金珠寶業務將進一步深化老廟黃金與亞一金店兩大品牌的整合力度，雙品牌實現錯位經營目標。②搭建黃金珠寶互聯網改變全行業產業鏈。③供應鏈融資支持下，珠寶加盟業務規模進一步擴張。第二，聯合復星投資太陽馬戲團，豐富商旅文平臺。公司借此次與太陽馬戲團合作機會將進一步完善國際化大文化平臺，建立一個覆蓋世界范圍，集娛樂、文化消費、媒體網絡等于一身平臺。第三，迪斯尼開園釋放紅利，客流量加大提升經營效益。
維持盈利預測，維持買入-A評級。預計公司15-17年EPS為0.74元、0.85元、0.98元，當前股價對應PE分別為22倍、19倍、17倍。
風險提示：黃金珠寶零售終端消費低迷，定增落地不達預期。